早教龙头大连美吉姆(002621,股吧)教育科技股份有限公司(下称美吉姆，002621.SZ)最近被深交所问询了，因为它33亿巨资收购天津美杰姆教育科技有限公司(下称天津美杰姆)尚有12.71亿元收购款项未付，却又准备进行定向增发，而且天津美杰姆股东原股东霍晓馨、刘俊君需出资3.3亿元认购上市公司定增股票，上市公司则要等定增募资到位才能支付后三期款项。
这两个名称高度相似极易混淆的公司有什么渊源?它们在玩什么资本游戏?
美吉姆拒付收购款：市场不认可乐观前景？
2018年3月中植集团将其子公司中融信托70.45%的股份“贱卖”给经纬纺机。随后，中植系金融投资平台中植启星主导买下了三垒股份(002621.SZ 美吉姆前身)，作为“中植系教育资产证券化平台”。
2018年6月初，三垒股份发布交易预案，宣布拟以控股子公司启星未来为本次交易实施主体，以全现金的方式购买源自美国的儿童早教品牌美杰姆100%股权。其中，三垒股份拟合计投入23.1亿元，其他股东拟合计投入9.9亿元，合计33亿元。
美杰姆2017年未经审计的营收为2.17亿元，净利润为8509.35万元，全部权益的账面值为8551.86万元，参照33亿交易对价，收购溢价率高达3766%。交易全部为现金支付，不涉及发行股份购买资产事宜，属于不构成借壳的并购，无需证监会审核。
收购款项拟采取分期支付，具体为自框架协议生效之日起15个工作日内支付第一期交易价款6.6亿元;工商变更登记完成之日起10个工作日内支付第二期交易价款10.4亿元;于2018年12月31日前，支付第三期交易价款4亿元;于2019年6月30日前，支付第四期交易价款4亿元;于2019年12月31日前，支付第五期交易价款8亿元。
根据协议，美杰姆股东应自取得第二期交易价款之日起12个月内，将不低于交易价款总额的30%用于购入三垒股份股票。
问题在于，三垒股份是否有足够实力完成如此高价收购。据财报显示，截至2017年末，三垒股份总资产为13.02亿元，净资产为11.48亿元，其中货币资金及理财产品合计7.32亿元，与应支出的23.1亿元收购款差距达约16亿元。
那么，当时三垒股份为什么要冒险收购?
天津美杰姆当时正在通过内部重组收购美国美吉姆的“美吉姆”品牌亚太区域商标、业务运营权利、课程使用及持续更新权利等，重组完成后标的公司将拥有“美吉姆”品牌亚太区域业务运营相关知识产权及权利，上述事项还需取得上海市商委、上海市发改委、外管局上海分局等相关部门对标的资产收购境外资产事项的备案，以及取得 GymConsulting LLC 对本次交易的同意函或无异议函(包括但不限于放弃优先购买权等)。
在当时看来，这些得之不易的美国资产应该是颇为稀缺的高价值资产，这应该是天津美杰姆敢于索要高溢价的底气。
而作为看好儿童早教产业前景的三垒股份来说，应该是希望借收购一方面大幅改善业绩，一方面刺激市值大幅上升。然而事实上，并未如愿以偿。
2018年11月27日，三垒股份向美杰姆公司支付了首笔股权转让价款——共计6.6亿元。次日，美杰姆公司完成股东变更登记。而三垒股份则在2019年4月17日正式更名为“美吉姆”。
美吉姆于2018年12月与美杰姆公司进行财务并表，导致业绩大涨。美吉姆2019年财报显示，报告期内美吉姆实现营收6.3亿元，比较2018年实现的2.65亿元营收，同比增长了137.35%;实现净利润1.20亿元，较比2018年的3155.15万元大增279.40%;扣非后净利润1.14亿元，与2018年实现的1522.35万元相比，同比涨幅更是达到了惊人的649.16%。
数据来源：Wind
业绩如此炫目，但是公司股票却很不争气。以2019年3月18日美吉姆股价高点25元计算，当时总股本约3.48亿股，市值达87亿元。而截至6月3日收盘，美吉姆市值仅为56.04亿元。
股票市值不升反降，表明市场并不认可美吉姆高溢价收购美杰姆的乐观发展前景，这大概是美吉姆开始不付收购款的原因。
美杰姆接受定向增发：好死不如赖活着
美吉姆2019年9月对外披露了一份《非公开发行股票预案》，该预案显示，美吉姆拟非公开发行股票募集资金总额不超过16.5亿元用于支付收购天津美杰姆100%股权第三、四、五期价款，剩余3.93亿元用于偿还股东及银行借款。非公开发行对象包括美吉姆原股东霍晓馨、刘俊君，二人分别认购本次非公开实际发行数量的10%，预计各出资1.65亿元、共计3.3亿元。
这次定向增发意味着天津美杰姆原主要股东霍晓馨、刘俊君除原定回购上市公司美吉姆股份的30%，还将从原定应得的收购款中额外多掏3.3亿元回购上市公司股份。显然，这是违反初始协议的退让之举，但是他们为什么会乖乖接受这么苛刻条件呢?
据美吉姆2019年年报称，2019年以来，全国签约早教中心数量高速增长。截至报告期末，中国大陆地区美吉姆签约中心数量为524家，遍布全国30个省(自治区、直辖市)，相较于2018年底的434家，增幅超过20%，美吉姆新增中心数量和成长率远超行业平均水平。
然而，始料未及的是2020年以来的新冠病毒疫情导致美吉姆所有门店关闭，原本奉为核心优势的庞大门店网络商业模式一夜之间变成了核心劣势。
据美吉姆2020年一季度报显示，报告期其实现营业总收入5748.84万元，同比下降53.52%;实现归母净利润-471.33万元，上年同期为1689.4万元。
同时，2020年一季度，美吉姆经营性现金流大幅下降1872.3%，跌至-8599.7万元。现金及现金等价物净额为-1.16亿元，而上年同期为737.34亿元。
截图来源：公司财报
在资金链断裂危机下，美吉姆当然不愿意支付收购款，也不愿意拿出现金给天津美杰姆填坑，情急之下甚至可能转卖天津美杰姆以换取现金流救命。
而对于天津美杰姆来说，如果不能融资维持门店网络，无论是否被转卖，都不排除破产的可能性。当下，无论大连美吉姆还是天津美杰姆，可以依靠的最低成本融资渠道就是上市公司的定向增发，而这一渠道掌握在美吉姆总公司手中，因此天津美杰姆原股东必须向美吉姆总公司妥协。
归根结底，大连美吉姆和天津美杰姆是为了共同的生存利益，携手演出了一幕定向增发支付收购款的游戏。
